Síntesis: Los FCP cuentan con la posibilidad de realizar distribuciones del mayor valor de los aportes a sus inversionistas mediante la reducción del valor de la unidad, siempre que se encuentre consagrada en el respectivo reglamento y previsto un procedimiento con reglas particulares para su determinación y giro a los inversionistas de manera periódica
 
«(…) presenta algunas inquietudes, relacionadas con la interpretación del artículo 3.3.2.5.1 del Decreto 2555, DU, el cual prevé condiciones particulares aplicables a los Fondos de Capital Privado, FCP, para la emisión de bonos y su aplicación en los casos en que la normatividad exonera de la obligación de contar con la figura del Representante Legal de Tenedores de Bonos, RLTB.
 
(…)
 
Ahora bien, se dará respuesta a sus inquietudes en el orden en que fueron planteadas:
 
“1. …entenderíamos que con la revelación clara y expresa que se realice en el Prospecto de Información sobre el procedimiento para la distribución del mayor valor del aporte que a su vez es una práctica que hace parte del giro ordinario del emisor y teniendo en cuenta que para llevar a cabo éste no se están desmejorando los derechos de los tenedores de bonos frente a los inversionistas, se estaría cumpliendo con lo dispuesto en el artículo 3.3.2.5.1 del Decreto 2555 de 2010 en relación con la autorización que debe dar el RLTB para realizar la distribución del mayor valor del aporte.” 
 
Sobre el particular, el artículo 3.2.2.5.1 del DU, establece los requisitos que deben cumplir los FCP, para emitir bonos:
 
“Artículo 3.3.2.5.1 Emisión de bonos. Los fondos de capital privado podrán emitir bonos para ser colocados mediante oferta pública, previa autorización de la Superintendencia Financiera de Colombia, de conformidad con las normas vigentes sobre la materia. (…)
 
El deber establecido en el artículo 6.4.1.1.5 del presente decreto, así como las normas relacionadas con la asamblea general de tenedores de bonos serán aplicables a la emisión de bonos de que trata el presente artículo. 
 
Durante la vigencia de la emisión de bonos, el fondo de capital privado o el compartimento no podrá cambiar la política de inversión, la metodología de valoración del portafolio, redimir parcial o anticipadamente las participaciones, así como distribuir el mayor valor de los aportantes, salvo que el representante legal de los tenedores de bonos lo autorice.” Negrilla fuera de texto.
 
Por su parte, el artículo 6.4.1.1.5 del DU, indicado en el precitado artículo 3.2.2.5.1, prevé que “Los bonos emitidos para su colocación o negociación en el mercado de valores deberán contar con un representante de tenedores de los bonos.”, siendo indispensable que las emisiones de bonos que realicen los FCP, cuenten con un RLTB.
 
Es importante destacar que el artículo 3.3.2.4.3 del DU señala que “…los reglamentos de los fondos de capital privado podrán prever la posibilidad de distribuir el mayor valor de los aportes mediante la reducción del valor de la unidad”, lo cual quiere decir que dicho proceso no es de obligatoria aplicación en todos los FCP, y en caso que se quiera aplicar, se debe tener en cuenta lo requerido en el citado artículo: i) En todos los casos se entenderá que la reducción del valor de los aportes no podrá conllevar la reducción del valor inicial del derecho pactado en el respectivo reglamento y ii) En el reglamento se determinarán las condiciones bajo las cuales se podrá realizar la distribución de que trata el artículo en cuestión.
 
 
Así las cosas, se resalta que las condiciones para la distribución del mayor valor de la unidad fueron establecidas en el DU, previo a las modificaciones incorporadas por el Decreto 1984 de 2018, a través del cual se establecieron los requisitos para que los FCP emitieran bonos, en especial lo dispuesto en el artículo 3.3.2.5.1 del DU.  De tal forma que en caso de que un FCP plantee la posibilidad de realizar distribuciones del mayor valor de los aportes a sus inversionistas de manera periódica, dicho procedimiento debe ser establecido de manera previa y consignado en el respectivo reglamento.
 
Ahora bien, se tiene que la distribución del mayor valor de los aportes, tal y como la normativa especial que rige a los FCP lo indica, establece el límite del monto de recursos a ser distribuidos, por los recursos equivalentes a los ingresos netos, que de acuerdo con las reglas de valoración hayan incrementado el valor de unidad, siempre que el monto distribuido no disminuya el valor inicial de la unidad en el FCP.
 
Así mismo, esta distribución se encuentra condicionada, al cumplimiento del procedimiento particular establecido en los reglamentos de los FCP, esto es, lo que cada vehículo de inversión determina, en cuanto a las condiciones económicas y las reglas de gobierno asociadas a la toma de esta decisión.
 
Otro aspecto para tener en cuenta es la determinación del valor de la unidad. De conformidad con la normativa vigente, dicho valor refleja el resultado, entre otros aspectos de la valoración de los activos subyacentes del vehículo de inversión, y tratándose de FCP que cuenten con la calidad de emisores, la valuación y reconocimiento de las obligaciones contingentes, intereses y capital, según la estructura de flujos del bono de acuerdo con las condiciones de la emisión y las políticas contables del administrador. Por la naturaleza de los activos, no existe una regla de valoración única para los activos de los FCP, por lo que toma relevancia la evaluación del RLTB frente a la racionalidad de la distribución del mayor valor de los aportes.
 
En este sentido, no es posible considerar que una distribución del mayor valor de los aportes sea una práctica que haga parte del giro ordinario del emisor, para el caso del FCP. Es una opción que puede establecerse en los reglamentos, con reglas particulares para su ejecución y validación. Es por lo que tratándose de FCP que emitan bonos, donde además de los inversionistas del FCP se involucran terceros adquirientes de los títulos emitidos, la legislación especial, para el caso particular de la distribución del mayor valor de los aportes, establece el requisito de autorización del RLTB, lineamiento que debe entenderse obligatorio, salvo que la regulación particular aplicable a ofertas públicas determine lo contrario.
 
De lo anterior se tiene que la decisión de distribución del mayor valor de los aportes, si bien se encuentra establecida de manera previa y general en los reglamentos y se desarrolla con base en unas condiciones y parámetros establecidos por la administración del vehículo de inversión, en principio no recoge las particularidades de la condición de emisor de bonos del FCP que se registren en el tiempo.
 
En tal sentido, no es viable pretender que dicha revelación se constituya en una aceptación previa e incondicional por parte del adquiriente de los bonos, pues dada la especialidad y relevancia del tema, se considera que con la simple revelación en el prospecto de información de la posibilidad de realizar distribución anticipada de aportes en un FCP emisor de bonos, no se suple la información necesaria para evaluar las condiciones económicas del momento en que la referida distribución se realice y la suficiencia respecto de la viabilidad económica de la emisión, tal como lo exige la norma, que además son objeto de autorización en cada paso por parte del RLTB.
 
En conclusión, el que el procedimiento para la distribución se revele en el prospecto de información y se señalen aspectos tales como la periodicidad de la distribución a realizar y el proceso a surtir para su determinación y giro se considera como una información propicia para los inversionistas; sin embargo, se reitera que la evaluación de la pertinencia de realizar la distribución frente a la garantía de la prenda general para los tenedores de bonos, dependerá de las condiciones vigentes del fondo y de sus inversiones y en consecuencia la evaluación por parte del RLTB debe surtirse frente a cada operación de distribución.
 
“2. …los FCP al ser emisores de valores que participen en emisiones de segundo mercado o en las emisiones consagradas en el parágrafo 3 del artículo 6.4.1.1.5 del Decreto 2555 de 2010, (emisiones de montos inferiores a 250.000 salarios mínimos legales mensuales), en la medida en que no es necesario el nombramiento de un RLTB, no sería aplicable la autorización indicada en el párrafo 6 del Artículo 3.3.25.1 del Decreto 2555 de 2010.”
 
A fin de profundizar la respuesta a la segunda inquietud, se trae a luz lo dispuesto en el parágrafo 3º del artículo 6.4.1.1.5 del DU:
 
“Los emisores de bonos cuyo monto ofrecido de emisión sea inferior a doscientos cincuenta mil salarios mínimos mensuales legales vigentes (250.000 SMMLV) no deberán tener un representante de tenedores de bonos. En este caso el emisor deberá contar con mecanismos que garanticen en forma adecuada los intereses de los tenedores de bonos y el cumplimiento de las obligaciones contraídas con los mismos por parte de la sociedad emisora. En el caso de programas de emisión este monto deberá cumplirse de manera individual por cada emisión que haga parte del respectivo programa.” Negrilla fuera de texto.
 
A su vez, frente a la necesidad de contar con un RLTB, en el segundo mercado la norma establece:
 
“Artículo 5.2.3.1.15 (Artículo 1.4.0.15. de la Resolución 400 de 1995) Representante legal de tenedores de bonos. Las emisiones de bonos que se efectúen para hacer parte del Segundo Mercado no requerirán representante legal de los tenedores de bonos.”
 
En efecto en ambos supuestos existe una exención mediante la cual, como lo señala el peticionario, no se requiere contar con un RLTB. En tal sentido, las normas que requieren contar con autorización previa del RLTB en dichos supuestos no serían aplicables.
 
Ahora bien, en aplicación de los citados artículos, las sociedades administradoras de FCP emisores de bonos deberán disponer de mecanismos que garanticen en forma adecuada los intereses de los tenedores de bonos y el cumplimiento de las obligaciones contraídas con los mismos por parte de la sociedad emisora.
 
En este sentido, la sociedad administradora deberá establecer en su reglamento un régimen supletivo de gobierno corporativo para protección de los tenedores de bonos y/o fortalecer las estructuras de administración, gestión y control legalmente constituidas para los FCP, con medidas especiales de protección aplicables cuando se trate de emisiones en las cuales la figura del RLTB no sea exigible.
 
Lo anterior aunado al cumplimiento de los principios de gestión de estos vehículos de inversión, particularmente lo referido en el artículo 3.3.1.1.7 del DU, en relación con la preservación del buen funcionamiento del FCP y la integridad de mercado en general, en cumplimiento de lo cual las sociedades administradoras de FCP deberán actuar evitando la ocurrencia de situaciones que pongan en riesgo la normal y adecuada continuidad de la operación de los fondos bajo su administración o la integridad del mercado.
 
Dentro de las facultades de supervisión de esta Superintendencia los documentos relativos a la emisión y el reglamento del FCP deben ser objeto de evaluación de suficiencia, a efecto de que consideren tanto temas de revelación de información como disposiciones especiales de gobierno corporativo al interior del FCP, tanto para el evento de la distribución del mayor valor de los aportes, lo cual podría asimilarse a la distribución de utilidades de una sociedad comercial, como a la modificación de la política de inversión y la metodología de valoración del portafolio y/o la adecuada revelación de información sobre la cascada de pagos contenida en el reglamento del FCP y un orden prioritario de pago para los tenedores de bonos dentro del reglamento del FCP, entre otros.
 
En adición, se considera que mientras se evalúa la experiencia de emisiones de este tipo de vehículos y se consideran sus particularidades, con la intención de darles flexibilidad para acceder al mercado de valores como emisores, deben ser los administradores de FCP los que a través de los reglamentos propongan los mecanismos de protección a los tenedores de bonos, al momento de solicitar la autorización para su emisión, los cuales, en todo caso, deberán enfocarse en fortalecer la transparencia para los inversionistas y la vocación de pago prioritario a estos.
 
Así mismo, es de resaltar los mecanismos de protección propuestos para los tenedores de bonos que deberán hacer parte del reglamento del FCP, lo que implica que el reglamento de emisión y colocación de los bonos deberá ser consistente con las previsiones contenidas en el reglamento del vehículo de inversión y ser aprobada, de manera conjunta, por la asamblea de inversionistas o la instancia que aplique según el gobierno corporativo del FCP, de conformidad con el Libro 3 de la Parte 3 del DU.
 
En su momento, esta Superintendencia realizará la evaluación de los mecanismos de protección a efectos de determinar su suficiencia e idoneidad. 
 
Finalmente, frente a la afirmación de que el prospecto de información es una oferta pública, conviene precisar que según el artículo 5.2.1.1.4 del DU, el prospecto es un documento informativo. El medio establecido por las normas del mercado público de valores para comunicar la oferta pública a los destinatarios es el aviso de oferta pública de que trata el literal c) del artículo 5.2.1.1.5 del DU, para el mercado principal y el numeral 4 del artículo 5.2.3.1.12 del DU, para el segundo mercado.
 
(…).»